На межі можливостей: глобальні ринки

ФРС в першому півріччі 2017р. дотримується помірно жорсткої монетарної політики і проводить планомірне підвищення ставок. До кінця року очікуємо початку скорочення обсягу ринкових активів, шляхом відмови від політики реінвестування. ЄЦБ поки прямує шляхом збереження м'яких умов на грошово-кредитному ринку, побоюючись нестійкості відновлення економіки єврозони і локального підвищення інфляційних ризиків. Пара EURUSD змогла піднятися до позначки 1,14 за відсутності реалізації негативних сценаріїв з виборів у Франції та місцевим банкам і зважаючи на зростання доходностей на європейському ринку боргу. Ми підвищуємо наш прогноз по парі на кінець року до 1,15-1,17, виходячи з непоганого стану економіки Європи і більш раннього ринкового консенсусу щодо посилення політики ЄЦБ. Валюти країн, що розвиваються продовжують виглядати сильно на тлі ознак стабілізації економічної ситуації при збереженні привабливих, з точки зору carry-trade, ставок. За валют ЕМ в цілому ми не бачимо подальшого потенціалу зміцнення: дивимося на них консервативно влітку і бачимо зростаючі ризики початку фази ослаблення восени.

Росія - окрема історія

Негативна переоцінка фондових індексів країн, що розвиваються (MSCI EM) щодо розвинених ринків завершилася. При цьому російський ринок акцій (MSCI Russia) виглядає значно гірше, ніж в середньому emerging markets завдяки високій чутливості економіки і стану фінринку до зміни нафтових цін. Ми вважаємо, що в 3КВ17 процес негативної переоцінки Росії щодо інших EM і динаміка російського ринку буде більш наближеною до руху індексу ринків, що розвиваються.

Обмежують динаміку російського ринку фактором залишається недостатньо істотний приріст прибутку на пункт індексу як щодо активів ринків, що розвиваються, так і індексів розвинених країн. Згідно консенсус-очікувань прибуток в 2018 р. збільшиться лише на 1.3% проти 15.6% г / г у середньому по EM. Невисока динаміка чистого прибутку російського ринку чинить тиск на оцінки і призводить до негативного руху по мультиплікатору P / E.

EM торгуються краще DM, ріс. ринок - слабше EM

Джерело: Bloomberg, PSB Research

Нафта: в 3 кв. чекаємо в середньому 51-53 дол. / бар. Ми коригуємо наш таргет по нафті (в середньому по році) - з 55.5 до 52.8 дол. / Бар. (На тлі просідання в травні / червні), вважаючи його виправданим з фундаментальної точки зору (виходячи з наших моделей по балансу і в'ю по гл. Економіці, ситуації з попитом), так і кон'юнктурної (чекаємо відновлення лонгів спекулянтами в міру проходження автомоб. Сезону в США і стабілізації инфл. очікувань по США). У 3 кв. середня ціна нафти - 51 -53 дол. / бар.

Російська економіка

Триває відновлення російської економіки, однак більш стриманими темпами, ніж ми прогнозували раніше. Основний підтримкою виступає сильний торговий баланс, накопичення осн. капіталу і запаси. Основною причиною стриманого відновлення економіки є слабкість споживчого попиту - ми очікували побачити покладе. внесок споживання домогосподарств в темп приросту ВВП вже в 1 кв. На поточний момент (початок другого кварталу), за нашою оцінкою, російський рубль дещо переоцінений щодо поточних нафтових котирувань. В цілому, очікуємо повернення пари долар / рубль в район 58-60 руб / дол. до кінця другого - початку третього кварталу.

Рубль: чекаємо утримання діапазону 58-62 по парі USDRUB

До початку третього кварталу, на наш погляд, російський рубль залишається кілька переоціненим по відношенню до нафтових котирувань. Однак червнева корекція в більшості валют Emerging markets знайшла відображення і в динаміці рубля.

Ключовими факторами, що визначають динаміку рубля, на горизонті третього кварталу будуть: динаміка нафтового ринку, загальне ставлення глобальних інвесторів до ринків, що розвиваються і платіжний баланс.

У третьому кварталі ми очікуємо відновлення нафтових котирувань в район 51-53 дол / бар. в среднеквартальному вираженні. Однак поточна переоціненість рубля щодо нафтових цін, на наш погляд, може стримувати позитивний ефект для рубля від зростання нафтових котирувань.

Передумов для такого сильного апетиту до ризику на світових ринках, подібного ситуації в першому кварталі, ми не спостерігаємо. Бачимо ризики для всієї групи валют emerging markets з боку невизначеності щодо економічних стимулів Трампа і перспектив поступового посилення монетарних курсів провідних ЦБ.

У третьому кварталі сезонно спостерігається погіршення сальдо рахунку поточних операцій платіжного балансу, і зниження нафтових котирувань у другому кварталі може знайти відображення в цій тенденції в літні місяці. Таким чином, ми очікуємо близьконульових сальдо поточного рахунку за підсумками третього кварталу і можливість негативного сальдо в окремі місяці.

Наш базовий сценарій передбачає рух пари долар / рубль на горизонті третього кварталу в діапазоні 58-62 руб. / Дол., З среднеквартальной ціною поблизу 60 руб. / Дол.

Прогноз динаміки пари долар / рубль в 2017 р

Джерело: Bloomberg, PSB Research

Російський ринок: падіння продовжилося

Російський ринок акцій закінчив 2 кв. 2017 року зниженням (як в рублевому, так і доларовому еквіваленті). У лідерах падіння акції виробників мінеральних добрив і телекомунікаційного сектора. Перші втрачали вартість на тлі падіння цін на їх продукцію і зміцнення рубля, другі - через тривалу стагнацію доходів і зберігаються ризиків "закону Яровий". У символічному плюсі завершує квартал лише споживчий сектор, завдяки виходу в позитивну зону обороту роздрібної торгівлі в країні і уповільнення падіння реальних грошових доходів громадян. В цілому, можна говорити про те, що поки "краще за ринок" виглядають сектора, орієнтовані на внутрішній ринок. Однак їх динаміка виглядає набагато гірше, ніж це передбачалося на початку року.

• Фундаментальний потенціал для зростання. На початку року ринок знаходився в області повної фундаментальної оцінених, але за результатами корекції збільшив недооцінку до 22%, що є максимальним значенням з початку 2016р. і є відображенням зрослої привабливості ринку.
• Притоки капіталу. З початку 2014 р. і до середини 2016р. динаміка індексу ММВБ підтримувалася чистим притоком капіталу в біржові фонди. З лютого 2017р. почався цикл відтоку, який триває і в наст. час (поки у нас немає достатніх підстав вважати інакше). Скорочення позицій інституційними інвесторами-нерезидентами стало однією з основних причин зниження ринку в 1П2017. Однак ми очікуємо, що інтенсивність відтоків знизиться у 2П2017.
• Рублева ціна на нафту. Одна з можливих причин відтоку - сильне зміцнення рубля, що знижує інвестиційну привабливість російських акцій, в основному представлених експортно-орієнтованими секторами. Ми прогнозуємо відносну слабкість курсу рубля проти цін на нафту у 2П2017, що підтримає ринок.

Прогноз на кінець 2017р .: 2280 ММВБ і 1215 РТС

Фундаментально обґрунтований рівень по ринку акцій залишився без змін: згідно нашим моделям, рівень повної оцінених ринку відповідає оцінкам 2280 пунктів за індексом ММВБ і 1215 пунктів по РТС.

Динаміка P / E за індексом ММВБ і РТС

Джерело: Bloomberg, PSB Research

Прогноз по індексу ММВБ на 3-й квартал і кінець 2017 р

Індекс ММВБ з початку року коригується з історичних максимумів на увазі догляду "фактора Трампа" і міцних позицій рубля, що забезпечили зниження рублевої вартості російської нафти. Негативним фактором також виступили помітно слабкіше, ніж ми очікували, пожвавлення економічної активності в країні, а також відхід не виправдалися очікувань по дивідендах держкомпаній в 2017 році і посилення ризику посилення санкцій.

Ми як і раніше констатуємо, що наш ринок фундаментально привабливий, і немає серйозних підстав для зниження його оцінок до нафти, а Країнова премія за ризик - низька. Крім того, ми розраховуємо, що рублева вартість нафти, ключовий індикатор динаміки виручки нафтогазового сектора і бюджету, почне підвищуватися у другому півріччі, що здатне виступити кон'юнктурним тригером для зростання. І, за відсутності появи шоків з-за кордону (найбільш важливим з поточних ми вважаємо не твердження Конгресом США програми економічного стимулювання) і посилення антиросійських санкцій індекс ММВБ, на нашу думку, здатен втриматися поблизу поточних рівнів за підсумками дивідендного сезону і зберігає перспективу досягти 2100 -2200 пунктів цього літа-на початку осені.

Цільовий таргет по ММВБ на кінець 2017 рік залишається незмінним - 2280 пунктів. Незважаючи на більш стриманий прогноз по нафті і економіці, ми віримо в середньострокове підвищення оцінок ринку до нафти і очікувань по доходах російського бізнесу в цілому на відновної фазі економічного циклу в Росії. Втім, ми також припускаємо, що досягнення цього орієнтира може зміститися на початок наступного року.

ММВБ продовжив коригуватися у 2 кварталі слідом за рублевої ціною нафти

Джерело: Reuters

Інвестиційні ідеї на 3КВ17

Ми розраховуємо на те, що у 2П2017 російський ринок акцій реалізує фундаментальний потенціал для зростання, враховуючи зрослу привабливість ряду паперів після закінчення корекції, яка спостерігалася протягом останнього півріччя. Факторами зростання може стати стабільність і, за сприятливого розвитку ситуації, помірне зростання нафтових котирувань, несприятлива сезонність і очікуване ослаблення курсу рубля протягом 3-го і 4-го кварталів, уповільнення відтоку капіталу, а при відсутності жорстких санкцій, відновлення припливу в високоприбуткові російські активи з боку інвесторів-нерезидентів. За нашими базовим очікуванням, зростання індексу ММВБ в 2017р. продовжиться в напрямку фундаментального орієнтиру 2280 пунктів, але розподіл по паперами не буде рівномірним. Ми виділяємо 5 акцій, які можуть продемонструвати результат "вище за ринок".

"Аерофлот" (EV / EBITDA'17 3.8x; EBITDA margin'17: 15%; CAGR виручкі'16-20: -1%). Акції "Аерофлоту" - це прекрасне поєднання високої дивідендної дохідності та фундаментального потенціалу для зростання. Ми бачимо позитивну динаміку пасажиропотоку і сильні фінансові результати. Попит на туристичні поїздки може підвищитися в 2017-208гг. і завантаженість крісел авіакомпаній Групи зросте. Збільшення вільного грошового потоку і підпадання в список державних підприємств змусило "Аерофлот" перейти до виплат 50% від чистого прибутку за МСФЗ.

"Сбербанк" (P / BV'17 0.98x; P / E'17 5.0x; CAGR прібилі'16-20: 13%). "Сбербанк" утримує рекордно високі показники прибутковості і вигідно виділяється по основним метрик щодо найближчих аналогів як в Росії, так і на порівнянних ринках регіонів EM і EMEA. Основні чинники зростання бізнесу - це дешеве фондування, що ростуть комісійні доходи і переваги лідируючого положення на ринку як за кількістю відділень, так і за кількістю активних користувачів фінансових онлайн-сервісів. У поточному році "Сбербанк" може вийти на новий рекорд по чистому прибутку, в районі 620-630 млрд руб. (Без урахування претензій з боку "Транснафти"), що при видимому підвищенні коефіцієнта індивід. виплат (до 24.4% в поточному році, раніше на виплати прямувало не більше 19% від ПП) може забезпечити дивіденд близько 7 руб. / акцію, що еквівалентно прибутковості близько 5%.

"Алроса" (EV / EBITDA'17 4.7x; EBITDA margin'17: 51%; CAGR виручкі'16-20: 4%). Продажі ювелірних виробів з діамантами ростуть у міру збільшення доходів населення азіатських країн (Китай, Індія). Очікуване зниження обсягів видобутку у ряду великих виробників (Rio Tinto і ін.), Може стати для "Алроси" значущим каталізатором для зростання, як з боку збільшення поставок, так і від, ймовірно, сприятливої ​​цінової кон'юнктури. Ми відзначаємо привабливі оцінки за мультиплікаторами (EV / EBITDA2017: 4.9x; P / E2017: 5,1х) і унікальні інвестиційні характеристики. "Алроса" - якісний захисний інструмент на ринку акцій в періоди гострої девальвації рубля. Акції "Алроси" мають високу дивідендною прибутковістю.

ММК (EV / EBITDA'17 3.9x; EBITDA margin'17: 25%; CAGR виручкі'15-20: 1%). ММК має найбільший потенціал зростання в секторі сталеливарних компаній. На початку 2017р. помірно сприятлива цінова кон'юнктура зберігається. Пожвавлення на внутрішньому ринку стали, на тлі виходу економіки РФ на позитивні темпи зростання, допомагає ММК покращувати свою фундаментальну профіль. Зближення параметрів дівід.політікі ММК з Северсталью і НЛМК може сприяти зниженню специфічного дисконту в оцінках (правда, крім цього цей дисконт пояснюється також меншим free-float, рентабельністю і відсутністю сировинних активів).

огляд повністю